核心要点

1. 日本：政策观望静待年中拐点，日股结构分化、日元博弈加剧

2. 德国：欧洲中央银行：现在观望并警告，预计在6月和9月加息

3. 印度：印度4月汇丰综合PMI初值升至58.3，制造业引领私营部门活动在中东冲击后强势反弹

4. 美债：沃什听证会释放的政策范式转移信号，预示着美联储未来逻辑或将重构

5. 商品：实物资产短缺从预期变为现实

（一）日本：聚焦央行决议与地缘风险，日本市场震荡中寻结构性机遇

  上周日本宏观经济呈现温和修复态势，通胀粘性犹存但内需复苏可持续性仍存不确定性，央行维持政策利率不变但上调通胀预期，6 月加息概率显著提升，政策观望基调下内部分歧凸显；高市内阁安保与财政扩张政策持续推进，外交、财政及能源供给多重风险累积；科技领域受政策补贴与外资加持，半导体、AI 及防务科技赛道投资高景气，春斗薪资高位落地但结构分化明显。市场层面，日经 225 创历史新高，权益市场结构性行情凸显，外资与本土资金共振形成支撑，USD/JPY 在 158-160 区间高位盘整，干预风险与利差分化博弈加剧。短期来看，日本市场进入年中政策转折关键窗口期，央行政策节奏、通胀与经济数据、地缘局势及资金流向为核心变量，整体呈现 “政策观望、市场震荡、结构分化” 格局，上行与下行风险交织，趋势性行情尚待关键催化剂落地。

图：日本4月综合PMI初值

（二）德国：欧洲中央银行：现在观望并警告，预计在6月和9月加息

裕信银行的经济学家在一份报告中称，欧洲央行本周可能会维持利率不变，但在6月和9月将分别加息25个基点。他们表示，在他们的基线情景中，能源市场应会在夏季缓慢正常化，今年下半年通胀率平均约为3.5%，然后在2027年下半年回落至2%左右。花旗调整基准预期，预计6月、7月各加息25个基点，随后进入长期平台期。终端利率：政策利率升至2.5%。财政扩张压力（国防、能源自主、技术追赶）将推高通胀和中性利率，夏季加息被视为"时机不成熟"而非"完全错误"。加息后预计不会逆转，因财政扩张预期降低降息理由。

政策组合转向：更扩张的财政政策配合更紧缩的货币政策。

法国私营部门的商业活动出现了14个月来最快速度的萎缩，原因是伊朗战争导致服务业下滑，而制造业的强劲增长未能抵消这一影响。法国4月服务业PMI指数从3月份的48.8降至46.5，该数值是自2025年2月以来的最低水平。不过另一方面，4月份的制造业PMI指数从3月份的50.0升至52.8。工厂订单量在近四年里首次出现增长，原因是客户提前采购，以应对预期会出现的供应短缺和价格上涨的情况。标普全球市场情报公司的首席经济学家Joe Hayes表示：“不出所料，4月份制造业的通胀水平进一步攀升，原因在于一系列原材料成本上涨、运输费用增加以及供应瓶颈导致价格上扬。服务型企业也正受到运输成本上涨带来的压力影响。”

（三）印度：制造业引领复苏 但成本压力犹存

根据标普全球于2026年4月23日最新发布的数据，印度4月份汇丰综合采购经理人指数（PMI）初值从3月份的57.0跃升至58.3，显示出私营部门在经历上个月因中东冲突导致的短暂放缓后，扩张步伐明显加快。这一强劲反弹主要由制造业驱动，其PMI从3月份的53.9大幅升至55.9，产出和新订单均录得显著增长。服务业PMI亦小幅上升至57.9，表明整体经济活动在进入新财年伊始便展现出稳健的动能。然而，尽管增长势头强劲，企业仍面临着由燃料、天然气和原材料价格上涨带来的高昂投入成本压力，整体投入成本通胀率虽较上月有所回落，但仍处于近三年来的第二高位。

汇丰印度首席经济学家Pranjul Bhandari指出，随着中东冲突相关干扰的缓解，私营部门活动在4月份加速，制造业在产出和新订单增长的带动下引领了此次复苏。调查显示，企业正通过增加缓冲库存来应对供应侧冲击可能带来的长期不确定性，制成品和投入库存均有所增加。在国内需求强劲、产能扩张和技术投资的支撑下，就业创造速度创下十个月来的新高。然而，外部环境依然复杂，中东局势的持续紧张导致原油价格高企，印度3月份的原油进口账单虽因进口量减少而下降了近5%，且能源短缺也已波及化肥等核心行业的生产。在出口方面，服务业出口增速放缓至一年多来的最低水平，而制造业出口则创下九个月来的最快增速，呈现出明显的分化态势。

  展望未来，印度经济正处于国内韧性与全球风险博弈的关键节点。强劲的国内消费和持续的资本支出为经济增长提供了坚实底盘，但高企的国际油价和持续的地缘政治紧张局势仍是不可忽视的宏观逆风。如果原油价格持续在高位震荡，不仅会加剧印度的经常账户赤字和输入型通胀压力，还可能对卢比汇率和国内债券市场造成进一步冲击。尽管如此，企业对未来12个月的产出增长依然保持乐观，这表明市场在适应外部冲击的同时，正积极通过提升效率和拓展新市场来寻求突破。总体而言，印度经济在短期内仍将保持相对强劲的增长态势，但政策层需在稳增长与防通胀之间进行更为精细的平衡。

（四）美债：沃什听证会释放的政策范式转移信号，预示着美联储未来逻辑或将重构

美债市场表现：4月17日至4月24日，美债收益率曲线整体上行，1年期收益率上行3bp至3.67%，2年期上行7bp至3.78%，5年期上行8bp至3.92%，10年期上行5bp至4.31%，30年期上行3bp至4.91%。期限利差方面，10年期与2年期利差下降2bp至53bp，曲线呈现平坦化特征。利率预期方面，截至4月24日，CME FedWatch数据显示，市场维持4月不降息的预期。

中东局势，美伊僵局主导债市情绪：本周中东局势持续发酵，成为美债市场的核心变量。谈判波折：尽管特朗普政府释放停火意愿，但伊朗方面态度反复，尤其在卡利巴夫辞职风波（虽被否认）及伊斯法罕爆炸事件后，地缘风险溢价持续抬升。油价传导：WTI原油一度突破96美元，布油重回100美元大关。能源价格上行直接推高了盈亏平衡通胀率（Breakeven Inflation），导致美债尤其是短端品种承压明显，10Y美债周内高点触及4.35%。

美国经济数据：零售与制造业超预期，经济韧性显现：本周公布的多项美国经济数据整体偏强，显示经济基本面保持稳健，但通胀压力边际升温。劳动力市场稳健：截至4月18日当周初请失业金人数升至21.4万人（预期21.0万），续请升至182.1万人（预期181.6万），但仍处于近期区间较低水平，就业市场未现明显恶化。制造业景气回升：4月标普全球制造业PMI从52.3升至54.0（预期52.5），产出、新订单和积压订单均升至多年高点。企业因担忧供应短缺和价格上涨提前补库存，投入价格和产出价格双双加速上涨，通胀传导压力显现。服务业温和改善：4月服务业PMI从49.8升至51.3重返扩张区间，但企业反映不确定性上升、政府政策及可负担性问题抑制新增业务，平均销售价格以2022年7月以来最快速度上涨，服务通胀粘性较强。消费支出强劲：3月零售销售环比增长1.7%（预期1.4%），大幅强于预期，2月数据上修至增长0.7%。消费基本面稳固，财政支撑持续，预计将推动一季度GDP跟踪预测值从1.7%上调至2.0%。3月成屋待完成销售环比增长1.5%（预期0.5%），前月上修至2.5%，房地产市场有所回暖。

  美联储动态：沃什提名听证会释放政策信号：美联储主席提名人沃什出席参议院听证会，其表态为未来政策路径提供了重要线索。政策框架或迎调整：沃什主张对美联储职责范围进行更窄解释，聚焦价格稳定等核心责任，强调货币政策独立性。他提到可能重新考虑美联储通胀框架，或涉及基于私营部门价格数据或修剪均值指标（而非核心PCE）制定政策，若落地将对市场定价逻辑产生深远影响。宽松倾向隐现：沃什未表达降息紧迫性，但为未来的宽松政策奠定基础。他重申生产率增长（尤其是AI驱动）很可能是通缩性的，暗示即便经济增长强劲也能降息，倾向于前瞻性政策方法而非依赖数据的方法。这一表态与贝森特支持美联储当前观望策略的立场形成呼应。资产负债表改革：沃什主张缩减资产负债表规模，倾向于规模更小、期限更短、仅包含国债的投资组合，并与财政部长合作"缓慢而审慎地"推进缩表。同时主张减少美联储官员讲话和前瞻性指引数量，简化与市场的沟通机制。

  债券 ETF 表现：当周美债基金多数录得负向收益， 1-3年美债ETF下跌0.08%，3-7年美债ETF下跌0.28%，7-10年美债ETF下跌0.39%，20年美债ETF下跌0.41%。信用债方面，综合债券ETF下跌0.2%，投资级债券ETF下跌0.4%，高收益债ETF 下跌0.2%，优先证券上涨0.19%。

（五）商品：实物资产短缺从预期变为现实

能源市场：油价中枢大幅上移，供应中断风险持续

霍尔木兹海峡局势急剧恶化，周末东向无油轮通行，两艘油轮遇袭令航运再度陷入停滞。美伊谈判破裂，尽管伊朗通过调解人提交了以解封换重开的新提案，但市场普遍悲观。布伦特原油已涨至107.65美元/桶，WTI涨至96.20美元/桶，高盛亦将2026年和2027年布伦特均价预测分别上调至90和85美元——极端情景下四季度油价或逼近120美元。道达尔能源CEO警告，若中断持续2至3个月，全球将进入能源稀缺时代；欧盟天然气储备目标已从90%下调至80%，英国则预计冲突结束后经济冲击仍将持续八个月以上。

航运：主干通道承压，替代路线风险叠加

海峡封锁迫使美国原油绕道向亚洲出口，巴拿马运河随之拥堵，美湾至日本航线VLGC现货费率飙升至13.2万美元/天，创2024年初巴拿马干旱危机以来最高。沙特延布港作为替代出口通道负荷加重，过去三天日均出口量从上周的430万桶升至530万桶，但该路线面临胡塞武装袭击威胁，叠加索马里海岸近期油轮劫持事件，红海航运的不确定性进一步上升。

锂与新能源：需求加速，供需缺口持续扩大

高油价加速了电动车与储能的渗透。EV相对燃油车的总拥有成本优势日益凸显，叠加BESS系统成本预计下降30%，全球储能需求急剧攀升。供需层面，2025至2027年全球锂需求增量预计达623千吨LCE，而供应增量仅为596千吨LCE，市场持续处于紧平衡或短缺状态。对此，瑞银大幅上调锂价预测：锂辉石近期上调23%、长期上调17%至1,400美元/吨，碳酸锂和氢氧化锂近中期价格上调幅度达17%至47%。

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