核心要点

1. 日本：地缘缓和驱动反弹，日股结构性机会与风险并存
2. 德国：市场押注欧央行2026两次加息
3. 印度：印度3月CPI同比升至3.40%，若国际油价居高不下，4月CPI或升至4%。
4. 美债：鹰派联储纪要压制降息预期，30年长端拍卖需求偏弱
5. 商品：海峡继续封闭，全球供应链紧缺升级

（一）日本：地缘缓和驱动反弹，日股结构性机会与风险并存

短期日本股市呈现地缘缓和 + 资金回流驱动的修复行情，外资阶段性回流、日经 225 强势反弹，但复苏分化、政策不确定、汇率波动三重约束仍在。基本面方面，生产放缓、库存累积、消费信心走弱，仅春斗薪资高增与企业盈利韧性提供支撑；资金面反转主因美伊停火预期降温避险、油价回落、加息预期暂缓、日元贬值压力收敛；政策面央行 4 月加息概率骤降、政府能源外交维稳、科技产业政策加码；市场结构上科技（半导体 / AI）领涨，成长弹性凸显。后市关键变量为中东局势、日元汇率、央行加息节奏，修复持续性存疑，结构性机会与波动风险并存。

图：日本3月消费者信心指数

数据来源：WIND 、歌斐资产


（二）德国：市场押注欧央行2026两次加息

受中东冲突推高能源价格影响，德国通胀飙升至逾一年来最高水平。3月30日，德国联邦统计局公布数据显示，3月消费者价格同比上涨2.8%，较2月的2.0%显著加速，创逾一年新高，与彭博调查中值吻合。能源成本同比大涨7.2%，为2023年12月以来首次正增长。中东局势令市场担忧2022年通胀危机重演。欧央行行长拉加德已表态，必要时将果断迅速行动，随时准备在包括下个月在内的任何一次会议上出手；但官员们同时强调不会仓促行事，将全面评估战争的深远影响。

德国3月通胀数据显示，能源分项成为整体通胀跳升的主要推手。剔除燃料和食品的核心通胀维持在2.5%，与上月持平。该数据与西班牙通胀同步印证了欧元区价格压力上行。西班牙3月通胀率升至3.3%，涨幅略低于预期。法国和意大利数据将于周二公布，市场预计欧元区整体通胀率将达2.6%，创2024年7月以来新高。

在通胀预期层面，企业和消费者的信号均释放警示。Ifo研究所周一调查显示，德国计划提价的企业数量大幅增加，表明部分企业并不预期能源问题能迅速解决。欧盟委员会的另一项调查则显示，欧元区消费者通胀预期已攀升至2022年以来最高水平。

欧洲央行管委Joachim Nagel表示，受伊朗战争影响，欧元区经济已偏离该央行的基准情境，迈向更加痛苦的局面。Nagel表示，由于中东局势瞬息万变，制定货币政策十分困难，尽管上周出现了一些积极迹象，但目前的情况仍然“非常微妙”。

 “我认为4月会发生什么还不够明朗，”Nagel说。“两周的时间可能会出现很多新信息，我们会把这些信息考虑在内。” 投资者认为加息不可避免，预计今年将加息两次、每次25基点，但押注本月加息的可能性不大。

（三）印度：高油价向下传导 CPI持续上行

3月全印度消费者价格指数（CPI）同比通胀率为3.40%，与2月相比上升了19个基点。3月全印度消费者食品价格指数（CFPI）同比通胀率为3.87%，与2月相比上升了40个基点。通胀水平延续近期稳步抬升的态势。

数据来源：https://www.mospi.gov.in

分区域来看，农村地区的整体通胀率与食品通胀率均进一步上升，3月农村总体通胀率为3.63%，较2月上升26个基点；以CFPI衡量的农村食品通胀率为3.96%，较2月上升50个基点。城镇地区整体通胀率从2月的3.02%升至3月的3.11%；食品通胀率也有所上升，从2月的3.48%提高至3月初步统计的3.71%。

3月整体通胀率与食品通胀率的持续回升，主要归因于个人护理及杂项用品同比飙升18.65%，以及烟酒（4.23%）、食品饮料（3.71%）和教育服务（3.30%）价格的全面上行；交通运输分项同比录得0.00%，暂未反映国际油价上涨的传导效应。不过，中东战事推动国际能源价格剧烈波动，虽然印度国内汽柴油零售价暂未调整，但液化石油气、航空燃油等替代燃料价格已开始上行传导。多家机构预计4月CPI将突破4%关口重回央行目标区间上半区。


（四）美债：鲍威尔释放观望信号，利率定价重回再平衡

美债市场表现：4月3日至4月10日，美债收益率曲线整体下行，短端降幅小、长端降幅大，呈现温和牛陡走势。1年期收益率下行2bp至3.70%，2年期下行3bp至3.80%，5年期下行5bp至3.94%，10年期下行4bp至4.31%，30年期下行7bp至4.91%。期限利差方面，10年期与2年期利差收窄1bp至50bp，曲线形态略有平坦化修正。利率预期方面，截至4月10日，CME FedWatch数据显示，市场维持偏鸽定价——4月与6月联邦基金利率维持3.50%–3.75%区间的概率分别高达97.9%与94.2%，年内降息窗口实质性关闭。收益率小幅回落与降息概率高企之间的背离，折射出市场在等待更明确政策信号前的观望情绪。

联储议息纪要表态观望：美联储 3 月 FOMC 会议纪要释放明确鹰派观望信号，会议决定维持联邦基金利率目标区间3.50%–3.75%不变，投票结果为 11:1，仅 1 位委员主张降息 25bp。纪要显示，委员普遍认为当前通胀回落进程停滞，且受中东地缘冲突、能源价格上涨影响，短期通胀风险显著抬升，抗通胀仍为政策首要目标。多位委员强调，若通胀持续高企，不排除重新加息的可能，并下调年内降息次数预期，点阵图显示 2026 年仅降息 1 次、2027 年再降息 1 次，首次降息窗口大幅后移。整体来看，纪要进一步夯实 “高利率维持更久” 的政策路径，市场对年内降息预期基本消退，政策观望期特征显著强化。

美债拍卖呈现短强长弱格局延续，长端需求结构仍待修复：美国财政部完成3年期、10年期、30年期国债密集发行，整体需求呈现短强长弱格局。其中，3年期国债（580亿美元）得标利率3.897%，投标倍数2.68，需求偏强；10年期国债（390亿美元）得标利率4.282%，投标倍数2.43，表现平平；30年期国债（220亿美元）得标利率4.876%，投标倍数2.39，需求略弱于前次，出现0.5bp尾差。从认购结构看，间接投标机构（主要为海外央行与主权基金）获配比例有所回落，折射出外资对长端美债的配置意愿边际减弱；直接投标需求较上月极端低位有所修复，但尚未回归正常水平。综合来看，在高利率持续与通胀预期反复的背景下，市场对长端利率定价的不确定性仍未消散，长债需求结构的实质性改善仍需时间。

经济数据：美国3月CPI数据印证"整体冲高、核心温和"的结构性特征，外部供给冲击主导本轮通胀反弹。整体CPI：同比3.3%（前值2.4%），大幅回升；环比0.9%，创2022年6月以来最大单月涨幅；核心CPI：同比2.6%、环比0.2%，均低于市场预期，显示剔除能源后的潜在通胀压力相对可控。结构上，能源分项环比+10.9%，其中汽油环比+21.2%，贡献了近七成CPI环比涨幅，直接推手为中东冲突引发的油价上涨；食品价格环比持平，住房租金保持温和上涨态势。本轮通胀反弹以外部供给冲击为主导，尚未形成全面扩散的二次通胀格局；但能源价格若持续居高不下，存在向核心分项渗透的传导风险。在联储鹰派立场未转变前，CPI的结构性分化将继续为"高利率更久"提供支撑依据，短期内降息条件仍不成熟。

债券ETF表现：当周美债基金多数录得正向收益， 1-3年美债ETF上涨0.06%，3-7年美债ETF上涨0.11%，7-10年美债ETF上涨0.01%，20年美债ETF下跌-0.35 %。信用债方面，综合债券ETF上涨0.09%，投资级债券ETF上涨0.07%，高收益债ETF 上涨0.5%，优先证券上涨1.18%。

数据来源：美国财政部、CME、歌斐资产
 
（五）商品：海峡继续封闭，全球供应链紧缺升级

根据公开报道，美国对霍尔木兹海峡实施海军封锁，导致全球大宗商品供应链严重断裂。现货市场极度紧缺，现价Brent飙升至144美元/桶，期货价格因市场预期交错近高远低，显示实物与期货出现历史性脱节。

金属市场。铝：阿联酋、巴林、伊朗产能受损，加上莫桑比克Mozal停产，预计2026年全球原铝出现190–260万吨赤字，为2000年以来最大。非中国库存仅够7天使用。

铜：尽管宏观增长担忧压制铜价，中国市场出现逢低买入信号，四周去库18万吨，洋山溢价回升。长期电气化趋势未变，供应端仍受智利减产及湿法炼铜硫酸短缺制约。 

能源与天然气。原油：约1,300万桶/日生产停产，OECD商业库存可能在5月底耗尽。亚洲和欧洲炼油厂被迫削减吞吐量，高油价短期支撑但抑制全球增长。 

LNG/天然气：卡塔尔设施受损、重启缓慢（2–3个月），欧洲库存低至18%，夏季天然气价格上行。长期（2028年后）仍存在过剩风险。

 
化肥与化工：中国硫酸出口限制及中东硫磺贸易中断，推高尿素和磷酸盐价格。 聚乙烯因中东设施受损及公用事业中断而价格上行。 
贵金属。黄金前期受美元流动性收紧打压，但央行购金及去美元化趋势支撑长期上涨。

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